歐銀利率決議前瞻:戰略評估後“首秀”,六個方面解讀歐銀立場

歐洲央行(ECB)的官員們將在周四概述他們的新通脹目標如何影響他們對未來貨幣政策的意圖。官員們勢必得根據本月早些時候達成的最新戰略,來調整他們在利率、資產購買和其他工具方面的措辭,該戰略現在的目標是2%的通脹,並承認它可能會暫時走高。這次討論將為9月關於是否以及如何撤回緊急購債的重要辯論鋪平道路。

歐銀利率決議前瞻:戰略評估後“首秀”,六個方面解讀歐銀立場

1.前瞻性指引


周四的歐洲央行管理委員會此次會議將是本月稍早公布調整通脹目標以來的首次會議,此前央行對其在從通脹到氣候變化等一係列領域中扮演的角色進行了長達18個月的策略評估。歐洲央行在結論中表示,像目前這樣較長時期的超低通脹期需要“特別有力或持續的”支持。這是一種含糊的表述,事實證明很難轉化為實際政策。

這一前瞻性指引至關重要,因為這將表明歐洲央行對未來會議上必須要做出的基本決策的態度。這些決策包括如何逐步縮減1.85萬億歐元的大規模疫情支持計劃,以及在這個過程中是否會增加更多傳統支持措施。

修訂的關鍵政策措辭包括承諾將利率維持在當前或更低的水平,直到通脹收斂到“足夠接近但低於2%”的水平。這是歐洲央行的舊目標。其他部分與利率變化有關,例如一項較早的債券購買計劃(APP)的前景,該計劃的期限勢將超過大流行病危機措施(PEPP)。

2.通脹


雖然歐洲央行的新戰略是基於近十年過低的通脹,但隨著經濟重新開放,世界目前正在經曆通脹上升。這給全球各國央行施加了重新考慮其立場的壓力。美聯儲和英國央行都有官員提出撤回支持的前景。

相比之下,歐洲央行正在推進刺激措施。歐元區通脹最近加速至2%,為2018年以來的最高水平,但預計將再次放緩,2023年平均僅為1.4%。

歐洲央行認為6月通脹水平將低於其目標(下圖白色部分為實際通脹,藍色部分為歐洲央行預期通脹):
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歐元區經濟複蘇,面臨價格急劇上漲,但也存在相當大的不確定性。不斷上升的新冠病例促使一些國家重新收緊旅行限製,而德國毀滅性洪水等其他災害的影響尚不得而知。歐洲央行官員表示,通脹壓力將會消退,並反複警告不要過早取消刺激措施。

3.是否容忍較高通脹的分歧


7月初,利率製定者們就如何調整政策指導以適應這一承諾而爭論不休,最終推遲了做出任何改變,以保持對雄心勃勃的新策略文件的一致支持。同樣的分歧將在周四重現,像德國央行行長魏德曼這樣的保守派決策者不太可能鬆口,因此歐洲央行行長拉加德要麼妥協,要麼打消取得一致意見的念頭。

討論的核心在於,歐洲央行是否應該在通脹率10年未達目標的情況下,嚐試將通脹率暫時推高到其2%目標之上,這對於對通脹持戒慎態度的德國人來說是一種具有政治風險的作法。

歐洲央行執委施納貝爾(Isabel Schnabel)暗示可能做出妥協,認為不僅是通脹預期,而是實際的消費者物價增長也需要上升,然後歐洲央行才能收緊政策,並認為通脹超標是反映耐心,並不是一個目標。施納貝爾本月表示:“通脹上升的前景需要明顯反映在實際的基礎通脹動態之中,然後才有理由對中期通脹前景進行更基本的重新評估。”

今年至今HICP通脹水平及歐銀預期(白色)今年至今核心通脹及歐銀預期(黃色):
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4.決議前瞻


經濟學家表示:“預計歐洲央行管委會將在前瞻指引中承諾,維持利率不變直到通脹預計將達到或略微高於2%,並且在央行兩三年的預測期之內維持一段時間。預計央行將明確宣布在9月增加資產購買。7月政策會議上,歐洲央行的貨幣政策或將發生重大變化。

與之前的措辭相比,歐洲央行的措辭調整代表著一個重大變化,並反映了央行對實現價格增長目標更有力的承諾。之前的措辭隻要求向通脹目標靠攏。預計央行將明確宣布在9月增加資產購買,以更大力度和持久努力為實現通脹目標提供必要的貨幣政策刺激。歐洲央行將不會理會2021年通脹的暫時上升。

5.利率


歐洲央行的戰略評估確定利率為主要工具,目前歐元區利率處於曆史低點,存款利率為-0.5%,利率指引與通脹變化緊密相關。雖然利率指引肯定會變化,以反映新的目標,但一些經濟學家則在尋找更加具體的信號。

荷蘭銀行分析師Nick Kounis預計,歐洲央行將表明,利率將比投資者目前預期的在更長時間裏保持在當前或更低的水平。市場定價顯示,預計首次10個基點的加息時間為2023年底。

傑富瑞的Marchel Alexandrovich預計,央行將承諾,2023年以前不會加息。對未來18-24個月的利率走向,歐洲央行不應容忍任何的含糊之處。

AXA Investment Managers的Gilles Moec表示,近期央行執委施納貝爾的表態暗示,利率指引可能與實際通脹而非央行展望掛鉤。

6.購買計劃


這套新的指導方針將為一係列決定奠定基礎,首先就是關於疫情緊急資產收購計劃(PEPP)的未來,可能最快會在9月作出。

保守派決策者認為,緊急情況正在逐漸結束,因此歐洲央行需要放棄其特別權力,回歸到較為傳統的措施,受更嚴格的規則約束,並將重點縮小到讓通脹重回目標。

百達(Pictet)策略師Frederik Ducrozet表示:“我們認為鴿派和鷹派之間將不得不做出妥協。一種可能性是,PEPP將逐步退場,到2022年3月時完全結束,同時在2021年末前擴大資產購買計劃,以抵銷仍殘存的下行風險。另一個可能的妥協是保持部分、但不是全部的緊急購債靈活性。

根據PEPP,歐洲央行可以在其認為必要的地方購買債券,而且沒有預設的數量配額。然而,成立時間較長的APP則要求按照歐元區19個經濟體中每個經濟體的規模,即所謂的資本額比重(capital key),以預先設定的數量進行購買,並將負債累累的希臘排除在外,因為其信用評級太低。

法國巴黎銀行分析師Luigi Speranza預計,一些額外的靈活性將延續到疫情之後。他說:“這至少意味著規模上的靈活性,比如承諾至少購買一定數量的債券。可能會增加其他因素,比如對偏離資本額比重的容忍度,或提及發行人限製的自行規定性質,以及在需要時可能做出調整的事實。”

歐洲央行最初的資產購買計劃(APP)已被1.85萬億歐元(2.2萬億美元)的抗疫緊急購買計劃(PEPP)搶去風頭。兩者使用的是類似的策略,通過購債來壓低借貸成本,確保比較強和比較弱的經濟體之間的利差不會大幅拓寬。

法國巴黎銀行分析師Luigi Speranza等表示,最有可能的選項是把防疫購債計劃的部分彈性轉移給資產購買計劃,同時繼續承諾要確保融資環境有利。這可能包括承諾會在APP項下加快購買步伐(目前為200億歐元/月),至少持續“預先設定的一段時間或是在某些條件滿足的情況下”。

歐洲央行也可能會重新考慮最終收緊政策的次序。NatWest Markets經濟學家Giovanni Zann等認為,在繼續實施QE的情況下加息是“明智且受歡迎的”舉措。他們表示。“此舉可以獲得各方的支持,可以照顧到北部地區國家對加息的訴求,也能照顧到南部地區對遏製息差的訴求。”

PEPP是暫時性的舉措,與當前的危機緊密相關,因此中期來看沒有調整其指引的太大空間。表達加大支持力度的最直接方式就是承諾用盡1.85億歐元的規模。目前歐洲央行表示,無需全數用盡。

ING的Carsten Brzeski表示:“另一個要點可能是,歐洲央行要說明如何定義‘疫情危機’結束,是歐元區實現群體免疫,還是經濟回到疫情前的水平,亦或者歐洲央行的通脹預測回到 2019年底的水平呢?”
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